Joys of Compounding

2018년 Apple 매수에서 읽는 성장에 대한 시장의 기대

버크셔는 Apple의 높은 성장에 비싼 값을 지불한 것일까2018년 Berkshire Hathaway가 Apple을 매수하던 시점의 사례를 보자.당시 Apple의 주가는 209.41달러였다.표면적인 가치지표만 보면 전형적인 저P/B 주식은 아니었다.Forward P/E = 15.5배P/B = 8.83배Trailing ROE = 44.93%장부가치의 거의 9배에 거래되고 있었다.전통적인 저P/B 스크리닝만 했다면 오히려 비싸 보였을 수 있다. 그런데 시장가격을 잔여이익 관점에서 분해하면 전혀 다른 질문을 할 수 있다.209.41달러 가운데 Apple의 높은 성장에 실제로 얼마를 지불하고 있었을까?가까운 미래의 이익당시 시장의 예상치는 다음과 같았다.Year ending Sep2017A2018E2019EEP..

시장이 가격에 넣은 성장으로 스크리닝 하기_Chevron, Costco

P/E 13배 Chevron이 P/E 46배 Costco보다 무조건 싼가2026년 예상치 기준으로 Chevron의 P/E는 약 13.1배, P/B는 약 2.03배다.반면 Costco의 예상 P/E는 약 45.9배, P/B는 약 11.9배다. 전통적인 가치주 스크리닝이라면 결론이 쉽게 나온다.Chevron은 낮은 P/E와 낮은 P/B를 가지고 있으니 조사 대상으로 남기고,Costco는 너무 높은 멀티플을 가지고 있으니 제외하는 것이다. 하지만 정말 이것만으로 충분할까?P/E와 P/B는 시장이 미래 성장에 얼마를 지불하고 있는지를 직접 보여주지 않는다.그래서 스크리닝 단계부터 질문을 바꿀 수 있다.“P/E가 낮은가?”보다“현재 가격 중 미래 성장에 지불하고 있는 부분이 얼마나 큰가?”를 보는 것이다.P/E가..

높은 요구수익률로 안전마진 만들기_Visa

Visa를 379달러에 살 때 8%가 아니라 10%를 요구하면 무엇이 달라질까앞 글에서 한 가지 문제가 남았다.기업의 정확한 요수수익률 r을 알 수 없다.그런데 잔여이익 가치평가에는 r이 반드시 들어간다.Residual Earnings = Earnings − r × Book Value시장가격에서 미래 성장률을 역산할 때도 r이 필요하다.그렇다면 정확한 r을 모른다는 이유로 가치평가를 포기해야 할까? 2026.09.02 - [가치투자를 위한 재무제표 분석] - Cost of Capital(자본비용)이라는 알 수 없는 숫자_Alphabet Cost of Capital(자본비용)이라는 알 수 없는 숫자_AlphabetAlphabet의 요구수익률은 정확히 몇 % 일까2025년 말 Alphabet의 주주자본은 4..

Cost of Capital(자본비용)이라는 알 수 없는 숫자_Alphabet

Alphabet의 요구수익률은 정확히 몇 % 일까2025년 말 Alphabet의 주주자본은 4,152.65억 달러, 발행주식수는 약 120.88억 주였다.따라서 주당 장부가치는 약 BPS = $415.265B / 12.088B≈ $34.35였다.2025년 기본 주당순이익은 $10.91이었다. 이제 잔여이익을 계산해 보자.Residual Earnings = Earnings − r × Book Value 그런데 계산을 하려는 순간 문제가 하나 생긴다.r(required return, 요구수익률)에는 몇 %를 넣어야 할까?8%? 10%? 12%? 이 숫자가 무엇인지 정확하게 알 수 없다면 지금까지 사용한 모든 가치평가식에는 해결되지 않은 변수가 하나 남아 있는 셈이다.r은 무엇을 의미하는가잔여이익을 계산할 ..

가치평가모형은 가격을 해석하는 도구_ARM

ARM의 IPO 가격 51달러는 ‘계산된 가치’였을까2023년 9월 ARM Holdings는 미국 증시에 상장했다.공모가는 ADS당 51달러였다. ARM은 2023년 3월 종료 회계연도에 매출 약 26.8억 달러, 순이익 약 5.2억 달러를 기록한 상태였다.상장 당시 시장은 ARM에 약 500억 달러가 넘는 지분가치를 부여했다. 여기서 질문해 보자.51달러라는 가격은 가치평가모형이 발견해 낸 ARM의 진짜 가치였을까? 가치평가모형을 그렇게 사용하면 문제가 생긴다.모형에 미래 성장률과 할인율을 어떻게 넣느냐에 따라 매우 다른 가치가 나오기 때문이다. 오히려 가치평가모형의 더 유용한 역할은 반대 방향에 있다.51달러라는 이미 존재하는 가격이 어떤 미래를 전제로 하고 있는지를 알아내는 것이다.DCF에는 먼 미..

시장의 기대와 비교해서 BUY, SELL, HOLD 하기_Netflex

내재가치를 정확히 몰라도 투자할 수 있을까이전 글에서 불편한 결론에 도달했다.기업의 내재가치를 정확한 하나의 숫자로 알아내기는 어렵다.Netflix의 가치가 정확히 300달러인지 350달러인지 알기 위해서는 아주 먼 미래의 성장률과 경쟁우위까지 알아야 하기 때문이다. 2026.09.02 - [가치투자를 위한 재무제표 분석] - 내재가치(Intrinsic Value)의 한계_Netflex 내재가치(Intrinsic Value)의 한계_Netflex기업의 ‘진짜 가치’는 하나의 숫자로 존재할까2021년 말 Netflix(NFLX)의 주당 장부가치는 35.70달러였다.2022년 3월 당시 시장에서는 2022년 주당순이익을 11.01달러, 2023년에는 14.40달러 정도로 예상하lemontrea.tistory..

내재가치(Intrinsic Value)의 한계_Netflex

기업의 ‘진짜 가치’는 하나의 숫자로 존재할까2021년 말 Netflix(NFLX)의 주당 장부가치는 35.70달러였다.2022년 3월 당시 시장에서는 2022년 주당순이익을 11.01달러, 2023년에는 14.40달러 정도로 예상하고 있었다.여기까지는 적어도 분석할 수 있는 숫자다.재무상태표에서 현재 장부가치를 확인할 수 있고, 가까운 미래의 가입자 수, 매출, 비용, 콘텐츠 투자 등을 분석해 1~2년 뒤 이익을 예상할 수도 있다. 그런데 Netflix의 ‘진정한 내재가치’를 하나의 숫자로 계산하려면 여기에서 끝나지 않는다.2024년, 2025년뿐 아니라 2030년, 2040년, 그 이후까지 Netflix가 만들어낼 모든 미래 이익을 알아야 한다.바로 여기에서 문제가 시작된다.기업은 2년 뒤에 청산되지..

Mr. Market과의 협상_Netflex

시장이 성장률을 너무 높게 또는 너무 낮게 보고 있다면 어떻게 판단할까2022년 Netflix의 주가는 급격하게 변했고, 그에 따라 시장가격에 내포된 장기 잔여이익 성장률도 크게 변했다.2022년 3월 15일 시장가격에서 역산한 장기 성장률은 g = 4.71%였다. 그런데 불과 두 달 뒤인 5월에는 g = 0.83%까지 낮아졌다.기업이 완전히 다른 회사로 바뀐 것도 아닌데 시장이 요구하는 장기 성장 전망은 몇 달 사이 크게 바뀌었다. 그렇다면 어느 쪽이 맞을까?4.71%가 지나치게 낙관적이었을까?0.83%가 지나치게 비관적이었을까? 이제 가치평가의 목적은 성장률 하나를 정확하게 맞히는 것이 아니다.시장가격이 제시하는 성장 전망을 꺼내놓고 그것과 협상하는 것이다.시장가격은 하나의 제안가격이다주식시장에서 가..

경쟁우위 기간(Competitive Advantage Period)_Netflex

경쟁우위는 가격에 몇 년이나 반영되어 있을까Netflix의 주가는 2022년 1월 1일 597.37달러에서 3월 15일 343.75달러로 크게 하락했다.앞 글에서 봤듯이 주가가 달라지면 시장가격에 내포된 잔여이익 성장경로도 달라진다.597.37달러일 때는 시장이 높은 잔여이익 성장률이 상당히 오래 지속될 것으로 가격을 매기고 있었다.343.75달러로 떨어지자 시장이 요구하는 성장의 지속기간도 크게 짧아졌다. 2026.09.02 - [가치투자를 위한 재무제표 분석] - 감소하는 성장률(Declining Growth Rate)_Rollins 감소하는 성장률(Declining Growth Rate)_Rollins시장이 요구하는 성장률은 매년 똑같을까앞 글에서 Rollins의 시장가격 36.38달러를 이용해 장..

감소하는 성장률(Declining Growth Rate)_Rollins

시장이 요구하는 성장률은 매년 똑같을까앞 글에서 Rollins의 시장가격 36.38달러를 이용해 장기 잔여이익 성장률을 역산했다.그 결과, 요구수익률을 8%로 가정하면 시장가격에 내포된 일정 성장률은 약 5.1%였다.그렇다면 Rollins의 잔여이익이 2028년부터 곧바로 매년 5.1%씩 성장한다고 보면 될까? 2026.09.01 - [가치투자를 위한 재무제표 분석] - 역설계로 파악하는 시장의 잔여이익 성장률_Rollins 역설계로 파악하는 시장의 잔여이익 성장률_Rollins시장가격에는 어느 정도의 성장이 들어 있을까2026년 8월 28일 Rollins의 주가는 36.38달러였다.불과 반년 전인 2월 11일 기록한 52주 최고가 66.14달러보다 약 45% 낮다. 주가가 이렇게 크게 하락했다고lemo..