버크셔 해서웨이 주주 서한 2024_5

Property-Casualty Insurance

재산손해보험(P/C 보험)은 계속해서 버크셔의 핵심 사업입니다. 이 업계는 거대 기업들 사이에선 매우 드문 – 정말 드문 – 재무 모델을 따릅니다. 일반적으로, 기업들은 제품이나 서비스를 판매하기 전 또는 동시에 노동, 자재, 재고, 설비 및 장비 등에 대한 비용을 발생시킵니다. 따라서, 그들의 CEO는 제품을 팔기 전에 그 원가를 잘 알고 있습니다. 만약 판매 가격이 원가보다 낮다면, 경영진은 곧바로 문제가 있음을 깨닫게 됩니다. 현금이 줄줄 새는 건 무시하기 어렵기 때문입니다.

P/C 보험을 인수할 때 우리는 미리 대금을 수령하고, 그 상품이 우리에게 어떤 비용을 초래했는지를 훨씬 나중에 알게 됩니다 – 때로는 그 진실의 순간이 30년 이상 지연되기도 합니다(우리는 여전히 50년 이상 전에 발생한 석면(asbestos) 노출과 관련된 막대한 지급을 계속하고 있습니다).

이 운영 방식은 P/C 보험사들에게 비용이 대부분 발생하기 전에 현금을 수령하게 해주는 바람직한 효과를 가지지만, 그 회사가 돈을 잃고 있다는 – 때로는 엄청난 금액을 – 사실을 CEO와 이사회가 깨닫기도 전에 그런 일이 일어날 수 있는 위험도 함께 수반합니다.

이러한 불일치를 최소화하는 보험 라인도 있습니다. 예를 들면, 작물 보험이나 우박 피해 보험처럼 손실이 빠르게 보고되고 평가 및 지급되는 경우입니다. 그러나 다른 보험 라인은 회사가 파산해가고 있는데도 경영진과 주주들이 행복한 상태로 남게 만들 수 있습니다. 예를 들어, 의료 과실 보험이나 제품 책임 보험과 같은 경우입니다. 이처럼 “롱테일” 성격을 띤 보험 라인에서는, P/C 보험사가 수년 – 아니 수십 년 동안 – 허위의 큰 이익을 소유주와 규제 당국에 보고할 수도 있습니다. CEO가 낙관주의자 거나 사기꾼일 경우, 그 회계는 특히나 위험할 수 있습니다. 이런 가능성은 상상 속 이야기가 아닙니다. 역사는 각 유형의 사례가 아주 많음을 보여줍니다.

최근 수십 년 동안, 이 “선수금-후지급” 모델은 버크셔가 막대한 금액(“Float”)을 투자할 수 있게 해 주었고, 대체로 우리가 보기엔 소폭의 언더라이팅 수익도 제공해 주었습니다. 우리는 “뜻밖의 일들”에 대비해 추정치를 설정하고 있으며, 지금까지는 그 추정이 충분했습니다.

우리는 우리가 수행하는 활동에서 발생하는 극적이고 증가하는 손실 지급에 개의치 않습니다. (이 글을 쓰는 지금, 야생 화재(wildfires)를 생각해 보십시오.) 이러한 손실을 감당할 수 있도록 가격을 책정하고, 뜻밖의 일이 생기면 감정 없이 그 손실을 감내하는 것이 우리의 일입니다. 또한, 터무니없는 판결, 허위 소송, 그리고 노골적인 사기 행위에 맞서 싸우는 것도 우리의 일입니다.

아지트(Ajit) 아래에서, 우리의 보험 사업은 오마하에 기반한 무명의 회사에서 리스크에 대한 식욕과 지브롤터 같은 재무적 건전성으로 세계적인 리더로 성장했습니다. 게다가, 그렉(Greg), 이사회, 그리고 저 모두는 우리가 받는 보상과 비교해 매우 큰 규모의 버크셔 지분을 보유하고 있습니다. 우리는 스톡옵션이나 일방적인 보상 수단을 사용하지 않습니다. 여러분이 손실을 보면, 우리도 손해를 봅니다. 이런 접근은 신중함을 장려하지만, 통찰력을 보장하지는 않습니다.

 

 

재산손해보험의 성장은 경제적 리스크의 증가에 의존합니다.

리스크가 없다면 – 보험이 필요하지 않습니다. 135년 전만 해도 세상에는 자동차, 트럭, 비행기가 없었습니다. 지금은 미국에만 3억 대의 차량이 있으며, 이 엄청난 차량들이 매일 막대한 피해를 유발합니다. 허리케인, 토네이도, 야생 화재로 인한 재산 피해는 막대하며, 그 양과 패턴, 최종 비용은 점점 더 예측 불가능해지고 있습니다.

이러한 보장에 대해 10년짜리 보험 계약을 쓰는 것은 어리석은 – 아니, 미친 짓일 것입니다. 하지만 우리는 이러한 리스크에 대해 1년짜리 책임을 지는 것은 대체로 관리 가능하다고 믿습니다. 만약 우리의 생각이 바뀐다면, 우리는 제공하는 계약을 변경할 것입니다. 내 생애 동안, 자동차 보험사들은 일반적으로 1년짜리 정책을 포기하고 6개월짜리로 전환해 왔습니다. 이 변화는 플로트를 줄였지만, 더 똑똑한 언더라이팅을 가능하게 했습니다.

어떤 민간 보험사도 버크셔가 감당할 수 있는 리스크의 양만큼을 감당하려 하지 않습니다. 때때로, 이 점은 중요한 이점이 될 수 있습니다. 하지만 우리는 가격이 적절하지 않으면 축소해야 합니다. 우리는 게임에 남기 위해 가격이 부족한 보험을 절대로 써서는 안 됩니다. 그런 정책은 기업 자살입니다.

재산손해보험의 적정 가격 책정은 예술과 과학이 혼합된 것이며, 절대로 낙관주의자를 위한 사업이 아닙니다. 버크셔의 임원이자 아짓을 영입한 마이크 골드버그(Mike Goldberg)는 이렇게 말했습니다. “우리는 우리의 언더라이터들이 매일 출근하면서 긴장하길 바라지만, 마비되지는 않기를 바랍니다.”

모든 것을 고려했을 때, 우리는 재산손해보험 사업을 좋아합니다. 버크셔는 극단적인 손실을 재무적으로나 심리적으로나 눈 하나 깜빡이지 않고 감당할 수 있습니다. 우리는 재보험사에 의존하지 않으며, 이는 우리에게 실질적이고 지속적인 비용 우위를 제공합니다. 마지막으로, 우리는 뛰어난 매니저들(낙관주의자 아님)을 보유하고 있으며, P/C 보험이 제공하는 막대한 자금을 투자에 효과적으로 활용할 수 있는 매우 좋은 위치에 있습니다.

지난 20년간, 우리의 보험 사업은 언더라이팅을 통해 세후 기준 약 320억 달러의 이익을 창출했습니다. 이는 세후 판매 1달러당 약 3.3센트에 해당합니다. 한편, 우리의 플로트는 460억 달러에서 1,710억 달러로 증가했습니다. 이 플로트는 시간이 지나며 약간 더 증가할 가능성이 있으며, 지능적인 언더라이팅(그리고 어느 정도의 행운)이 따른다면, 무상으로 유지될 수 있을 가능성도 합리적입니다.

 

 

Q1. P/C 보험 산업의 '선지금 후비용' 구조가 갖는 장단점은 무엇인가?

장점(버핏의 관점)

- 플로트 창출: 보험료를 먼저 받아, 그 자금을 투자에 활용 가능.

- 운전자본 음수 구조: 일반 기업은 돈을 쓰고 나서 수익을 내지만, 보험사는 반대

- 자본 효율 극대화: 자산을 적절히 운용하면 실절적인 투자수익률이 크게 향상

 

단점

- 언더라이팅 실수 시, 피해 인지가 늦음. 비용이 수년~수십 년 후 발생

- 회계 왜곡 가능성: '가짜 이익'을 수년간 인식할 수 있어 주주 및 규제 당국이 오도될 수 있음.

- CEO가 낙관주의자이거나 무능하거나 사기꾼이면 치명적

- eg, 과거 AIG, Reliance 등은 롱테일 보험 라인에서 부실 추정을 통해 수년간 이익을 가장 - 결국 파산

 

Q2. 롱테일 보험 라인의 회계 위험은 어떤 식으로 기업에 영향을 미치는가?

'롱테일': 손실 발생 -< 청구 -> 평가 -> 지급까지 수년~수십 년 걸리는 보험(예: 석면, 의료과실, 제품책임)

회계 위험

- 손해액 추정의 불확실성: 처음에는 작게 잡히나, 이후 재평가로 손익 반전 가능

- 이익 왜곡: 당기순이익이 '가짜'로 증가 -> 잘못된 경영 판단 및 주가 과열 가능성

- 준비금 부족: 준비금 설정이 부족하면 미래 손실에 대응 불가

 

버핏의 대응

- 철저한 준비금 설정

- '보수주의 + 감정 배제' 원칙 강조

- 매년 언더라이팅 수익률은 낮지만, 실제 손실 흡수율은 매우 높음

 

Q3. 버크셔는 재보험사 없이 어떻게 극단적 리스크를 감내할 수 있는가?

이유 1: 압도적인 자본력

- 2024년 말 기준, 현금 및 단기자산 1,,670억 달러 이상

- Net worth(순자산) 기준으로도 미국 최대 수의 P/C 보험사

 

이유 2: 정교한 리스크 프라이싱

- 언더라이팅 기준 강화: "저가 수주는 절대 안 한다"

- 손실 시에도 시장 점유율 고집 안 함 -> 탄력적 축소 가능

 

이유 3: 다각화된 보험 라인

- GEICO, General Re, National Indemnity 등으로 리스크 분산

 

** 버크셔에도 재보험사가 있지만(NICO, General Re, BHRG), 주주서한의 의미는 다른 재보험사에 의존하지 않는다는 뜻. 즉, 역재보험 안 한다는 의미. 리스크를 내부에서 감당할 수 있는 자본력과 인수능력이 있기 때문에 비용 절감 및 플로트 확보에 유리.

 

 

Q4. 아지트 자인과 그렉 아벨 체제에서 버크셔 보험의 가장 큰 경쟁력은 무엇인가?

아지트 자인의 경쟁력

- 복잡한 재보험 계약 이해도 탁월

- 손실 확률, 법적 리스크, CAT(자연재해)까지 정량화하는 능력

- "리스크에 대한 미적 감각이 있다"라고 평가받음

 

그렉 아벨의 강점

- 보수적인 자본 배분 + 인재 신뢰 중심의 시스템 구축

- 보험 외 비즈니스(에너지, 인프라 등)에서도 리스크 중시 문화 확산

 

공통점

- 스톡 옵션 등 단기적 유인 없음 -> '주주와 함께 손해를 본다'

- 시스템상 단기성과보다 리스크 통제 우선

 

Q5. 버핏은 왜 6개월짜리 자동차 보험이 '더 지능적'이라고 보는가?

이유 1: 언더라이팅 조정 속도 향상

- 단기간 내 위험/ 손해율 재산정 가능 -> 빠른 프라이싱 반영

 

이유 2: 플로트는 줄지만, 손해율 안정성 증가

- 예측이 가능하므로 '가짜 이익' 생성 방지

 

-> GEICO도 Progressive와 경쟁하며 6개월 기준으로 전환. 실제 2023~2024년 언더라이팅 이익 대폭 증가로 반전.

 

2025.06.24 - [투자 개념/Berkshire Hathaway] - 버크셔 해서웨이 주주 서한 2024_1

버크셔 해서웨이 주주 서한 2024_1

 

2025.06.25 - [투자 개념/Berkshire Hathaway] - 버크셔 해서웨이 주주 서한 2024_4

버크셔 해서웨이 주주 서한 2024_4